Türk Ekonomisinin Zorlu Yolculuğu: KKM, Carry Trade ve Yabancı Yatırımcıların Beklentileri

Türkiye ekonomisi son yıllarda önemli dönüşümler ve zorlu sınavlarla karşı karşıya kaldı. Özellikle Türk Lirası cinsinden mevduata, tahvile veya hisse senetlerine yatırım yapan yabancı fon temsilcileri, son dönemde ekonomide gözle görülür bir iyileşme olduğunu dile getiriyorlar. Ülkeye döviz girişinin artması, Merkez Bankası rezervlerinin yükselişi ve uluslararası kredi derecelendirme kuruluşu Moody’s’in Türkiye’nin kredi notunu iki kademe artırması gibi gelişmeler, bu olumlu beklentilerin temel dayanakları olarak sunuluyor. Ancak ekonominin gerçekten kalıcı bir toparlanma sürecine girip girmediğini anlamak için, bu noktaya nasıl gelindiğini ve mevcut durumun dinamiklerini derinlemesine irdelemek büyük önem taşıyor. Zira yabancı yatırımcıların bir ülkenin ekonomik gidişatını olumlu yönde vurgulaması iki temel olasılığı barındırır: Birincisi, ekonomik göstergeler gerçekten güçlü bir iyileşmeye işaret ediyor olabilir. İkincisi ise, yabancı yatırımcılar söz konusu ülkeden yüksek karlar elde ettikleri için mevcut durumu övüyor olabilirler.

Ekonomik Politikaların Başlangıcı ve Yanlış Kararlar Dönemi (2021-2023)

Türkiye ekonomisinin mevcut durumunu anlamak için 2021 yılının Eylül ayı başına geri dönmek gerekiyor. O dönemde tüketici enflasyonu yüzde 19,25 seviyelerinde seyrederken, Türkiye Cumhuriyet Merkez Bankası (TCMB) politika faizi de aynı oranda, yüzde 19 olarak belirlenmişti. Ekonomideki tüm öncü göstergeler, enflasyonun yükseliş eğilimini hızlandıracağına işaret ediyordu. Ancak, bu kritik eşikte siyasal iktidarın yoğun baskısıyla alınan ve birçok uzmana göre “inanılmayacak derecede yanlış” olarak nitelendirilen bir kararla, Merkez Bankası politika faizini artırmak yerine düşürmeye başladı. Bu politika tercihi, beklenenin aksine enflasyonla mücadele etmek yerine, enflasyonist baskıları daha da güçlendirdi ve yükseliş eğilimini ivmelendirdi.

Faiz indirimleri, enflasyonda yaşanan artışı daha da körüklerken, siyasal iktidarın etkisi altındaki Merkez Bankası bu yanlış kararda ısrar etti. Sonraki aylarda politika faizini düşürmeye devam eden TCMB, bu sürecin sonunda Ekim 2022’de enflasyonun yüzde 85,51 gibi rekor bir seviyeye ulaşmasına neden oldu. Ekonomik görünümün bu denli kötüleşmesine rağmen, TCMB politikalarına devam ederek Şubat 2023’e gelindiğinde politika faizini yüzde 8,5 gibi oldukça düşük bir seviyeye çekti. Bu süreç, Türk Lirası’nın değer kaybını hızlandıran ve finansal piyasalarda belirsizliği artıran temel faktörlerden biri haline geldi.

Kur Korumalı Mevduat (KKM) Uygulaması ve Ekonomik Yansımaları

Türk Lirası faiz oranlarındaki düşüşler, vatandaşların varlıklarını koruma çabalarını tetikledi. Güvenli liman arayışına giren bireyler ve kurumlar, Türk Lirası mevduattan uzaklaşarak hisse senetleri, otomobil, konut ve döviz alımına yöneldi. Özellikle dövize olan talebin artması, kurlarda hızlı bir yükselişe ve ekonomide dolarizasyon oranının ciddi şekilde artmasına yol açtı. Bu durum, siyasal iktidarın endişelenmesine ve 2021 yılının son ayında “ikinci büyük yanlış” olarak nitelendirilen Kur Korumalı Mevduat (KKM) uygulamasını devreye sokmasına neden oldu.

KKM sistemi, Türk Lirası tasarruflarını döviz kurundaki dalgalanmalara karşı koruma amacı güdüyordu. Bu hesaplara para yatıranlara, vade sonunda paralarını aynı döviz cinsinden ve aynı miktarda geri alabilecekleri garantisi verildi. Bununla birlikte, Türk Lirası cinsinden mevduat faizi de kazanma imkanı sunuldu. Sistem, döviz kurundaki artışın faiz getirisini aşması durumunda ortaya çıkan kur farkının Hazine ve Merkez Bankası tarafından karşılanması esasına dayanıyordu. Başka bir ifadeyle, bankalar mevduatı toplarken, kur farkından doğan maliyeti doğrudan devlet üstleniyordu. Bu uygulama, Merkez Bankası’nın 2023 yılında 818 milyar Türk Lirası gibi devasa bir zarar açıklamasına yol açarak, kamu maliyesi üzerinde ciddi bir yük oluşturdu ve makroekonomik dengeler açısından sürdürülemez bir yapı sergiledi.

Yeni Ekonomi Yönetimi ve Politika Değişiklikleri (Haziran 2023 Sonrası)

Ekonomi yönetimindeki bu yanlış uygulamalar, 2023 yılının Haziran ayına kadar sürdürüldü. Bu tarihten sonra göreve gelen yeni ekonomi yönetimi ve Merkez Bankası liderliği, radikal bir politika değişikliğine giderek sıkı para politikası uygulamaya başladı. Yüzde 8,5’e kadar gerilemiş olan politika faizi, kademeli ve kararlı adımlarla yükseltilerek yüzde 50 seviyesine kadar çıkarıldı. Bu, uzun bir aradan sonra enflasyonla mücadelede faiz araçlarının aktif olarak kullanılmaya başlandığının net bir göstergesiydi.

Faiz artışlarının yanı sıra, Kur Korumalı Mevduat sisteminden çıkış için de önemli adımlar atıldı. İlk olarak, Türk Lirasından dönülerek açılmış KKM hesapları tasfiye edildi. Ardından, dövizden gelen KKM hesaplarına ek faiz ödenmesi uygulamasına son verildi. Bu politikaların sonucunda, KKM hesaplarının toplam büyüklüğü, 2023 sonunda ulaştığı 2,6 trilyon liradan, günümüzde 1,9 trilyon liranın altına geriledi. Bu düşüş, KKM’nin kamu maliyesi üzerindeki yükünü hafifletme ve Türk Lirası mevduatın cazibesini artırma çabalarının bir sonucu olarak kaydedildi. Bu adımlar, Türk Lirası varlıklara olan güveni yeniden tesis etme ve enflasyon beklentilerini çıpalama amacı taşıyordu.

Yabancı Yatırımcıların Rotası: Carry Trade Mekanizması

Türk Lirası mevduat faizlerinin yüzde 50 gibi cazip seviyelere yükselmesi, yabancı yatırımcılar için Türkiye’yi önemli bir carry trade (taşıma ticareti) merkezi haline getirdi. Carry trade, düşük faizli bir para biriminden borç alıp, yüksek faizli başka bir para birimine yatırım yaparak kar elde etme stratejisidir. Bu yöntemin tipik bir örneği, Japonya’da faiz oranlarının sıfıra yakın olması nedeniyle Japon yatırımcıların bu stratejiyi kullanmasıdır. Örneğin, Japonya’da sıfır faizle kredi alan bir yatırımcı, bu parayı Türkiye’de yüzde 50 faizle Türk Lirası mevduata yatırabilir. Kurun sabit kalması veya kontrollü bir şekilde hareket etmesi durumunda, üç aylık bir vade sonunda yüzde 10’un üzerinde bir getiri elde edilebilir. Bu getiri, dolar cinsinden bakıldığında dünya genelinde bulunması zor bir seviyeye işaret eder ve carry trade’i oldukça karlı bir yatırım aracı yapar.

Yabancı yatırımcıların yanı sıra, Türkiye’deki yerleşik yatırımcılar da döviz hesaplarını bozdurarak veya evlerinde/banka kasalarında sakladıkları dövizleri Türk Lirası mevduat hesaplarına yatırarak benzer yüksek getirileri elde etmeye başladılar. Ancak bu yöntemin temel riski, yatırım süresi boyunca Türk Lirası’nın döviz karşısında değer kaybetmesidir. Eğer kur, üç aylık sürede yüzde 10 veya daha fazla yükselirse, beklenen kazanç gerçekleşmeyebilir, hatta zarar edilebilir. Carry trade yapanlar bu kur riskini göze almışlardır ve şu ana kadar alınan ekonomik önlemler ve yapılan müdahaleler, kurun ani ve kontrolsüz yükselişini engelleyerek bu riskin gerçekleşme olasılığını azaltmıştır. Her ne kadar siyasal iktidar veya Merkez Bankası tarafından açıkça kur garantisi verilmemiş olsa da, uygulanan politikalar dolaylı olarak kur istikrarını desteklemektedir.

Carry Trade’in Getirileri, Rezervler ve Mevcut Çelişkiler

Yoğun carry trade faaliyetleri ve döviz hesaplarından Türk Lirası mevduatlara geçiş eğilimi, iki önemli gelişmeyi beraberinde getirdi. İlk olarak, Merkez Bankası’nın döviz rezervlerinde ciddi artışlar yaşandı. Ancak bu artışların niteliği dikkatle incelenmelidir. Geçmişte swap işlemleri yoluyla elde edilen rezervlerin yerini, büyük ölçüde carry trade yoluyla ülkeye giren dövizler almıştır. Bu durum, Merkez Bankası’nın “net rezervler” tanımını yeniden değerlendirme gerekliliğini ortaya koymaktadır. Belki de artık “swaplar hariç net rezervler” yerine “carry trade hariç net rezervler” kavramını kullanmak, rezervlerin gerçek ve kalıcı gücünü daha doğru yansıtacaktır. Zira carry trade kaynaklı bu dövizler, en ufak bir kur artışı veya politika değişikliği beklentisiyle hızla ülkeyi terk edebilir.

Öte yandan, uluslararası kredi derecelendirme kuruluşları, bu rezerv iyileşmesini ve ekonomideki normalleşme adımlarını olumlu karşıladı. Bu durumun somut bir sonucu olarak, Moody’s gibi kuruluşlar Türkiye’nin kredi notunu iki kademe yükseltti. Bu gelişme, yabancı yatırımcıların ülkeye olan güvenini bir nebze artırsa da, uygulanan yanlış ekonomi politikalarının getirdiği mevcut aşamada birçok çelişkiyle karşı karşıyayız. Bu çelişkiler, ekonomiyi adeta bir bıçak sırtında dengelemektedir:

Faiz İndirimi İkilemi: Merkez Bankası faizleri düşürmeye kalkarsa, carry trade ile gelen sıcak para hızla geri çekilecek, yatırımcılar tekrar dövize yönelecek ve bu da kurların yükselmesine neden olacaktır. Aynı zamanda, rezervlerde de düşüş başlayacaktır.
Kur Yükselişi Etkisi: Kurun yükselmesi ihracatçıları ve turizmcileri memnun edebilir, ancak ithal girdi fiyatlarının artması maliyetleri ve dolayısıyla satış fiyatlarını yükselterek enflasyonu yeniden tırmandıracaktır.
Faizlerin Yüksek Kalması Durumu: Merkez Bankası faizleri yüksek tutmaya devam ederse, carry trade yapan yabancı yatırımcılar ülkenin kaynaklarından önemli miktarda kar elde etmeye devam edecektir. Bu durum, yurt içi kaynakların dışarıya akışına neden olabilir.
Vergi Baskısı ve İç Talep: Hükümetin bütçe dengesini sağlamak adına vergilere yüklenmesi durumunda, satın alma gücü zaten düşmüş olan emek geliri sahipleri ve tüketiciler daha da zor duruma düşecek, bu da küçük esnaf ve KOBİ’ler üzerinde baskı yaratacaktır.

Bıçak Sırtı Bir Denge: Zorlu Çıkış Yolları ve Yapısal Reform İhtiyacı

Görüldüğü üzere, ekonomi politikasını bir kez yanlış bir yola soktuğunuzda, ortaya çıkan bozulmayı düzeltmek için atılan her adım, bir tarafı iyileştirirken diğer tarafı olumsuz etkileyebilir. Geçtiğimiz üç yıl, bu tür büyük yanlış politikaların acı sonuçlarıyla yaşandı. Şimdi ise önümüzde duran en kritik soru, önümüzdeki üç yılın nasıl yönetileceğidir. Bu bıçak sırtı dengenin temel taşı, döviz kurunun fazla oynamamasıdır.

Eğer kur yükselirse, carry trade modeli bozulur, ülkeye giren dövizler hızla geri kaçar ve sistem çökerek başladığımız noktaya geri döneriz. Diğer yandan, Türk Lirası gereğinden fazla değerlenirse, bu kez dış ticaret dengesi olumsuz etkilenir; ihracat düşerken ithalat artar, bu da cari açığı tetikleyebilir. Mevcut yüksek faiz maliyetine uzun süre dayanmak ise ekonomik büyümeyi boğar ve ekonomiyi genel anlamda yıpratır. Bu durumdan çıkış için yapılması gereken en hassas adımlardan biri, politika faizini yavaş yavaş indirerek carry trade kazançlarını makul seviyelere çekmektir. Ancak bu süreç son derece dikkatli yönetilmelidir. Yanlış adımlar atılır, faiz indirimleri aceleci yapılırsa, gelen dövizler hızla ülkeden kaçar, kur kontrolsüzce yükselir ve yeniden aynı ekonomik kriz sarmalına gireriz.

Mevcut durumdan öyle kolay ve kalıcı bir çözümle çıkış yolu bulunmamaktadır. En az zararla bu süreçten sıyrılmanın temel reçetesi, ekonomik beklentileri kalıcı olarak olumlu hale getirmektir. Bunun yolu ise, 2001 krizi sonrasında olduğu gibi, kapsamlı ve kararlı yapısal reformları hayata geçirmektir. Başta hukukun üstünlüğünün tam anlamıyla tesis edilmesi, demokrasinin güçlendirilmesi ve eğitimde bilimin rehberliğine geri dönülmesi olmak üzere, köklü yapısal reformlara girişmeden; sadece faiz oranlarını değiştirerek, kurla oynayarak, enflasyon rakamlarını düşük göstererek veya vergileri artırarak bu durumdan kalıcı bir biçimde kurtulmak mümkün görünmemektedir. Sürdürülebilir büyüme, istikrar ve refah için yapısal dönüşüm kaçınılmaz bir zorunluluktur.

Kaynak: mahfiegilmez.com

Bu makalede yer alan fikirler yazara aittir ve borsagundem.com.tr’nin editoryal politikasını yansıtmayabilir.