TÜİK Verileriyle Şekillenen Merkez Bankası Dilemması: Faiz İndirimi Kapıda mı?

Üstat Ege Cansen’in ifadesini ödünç alarak belirtmek isterim; başlıktaki “Merkez Bankası” ifadesini, lütfen “genel ekonomi yönetimi” olarak okuyun. Zira Türkiye İstatistik Kurumu (TÜİK) tarafından mayıs ayı için açıklanan enflasyon oranı öyle şaşırtıcı bir seviyede gerçekleşti ki, bu geniş kapsamlı yorumlamanın tam yerini bulduğunu söyleyebiliriz. Ekonomik aktörler ve piyasa, bu verilerin ardından Merkez Bankası’nın (MB) atacağı adımları büyük bir merakla bekliyor.

Mayıs ayı için yüzde 1,53, yılın ilk beş ayı için yüzde 15,09 ve yıllık bazda yüzde 35,41 olarak açıklanan Tüketici Fiyat Endeksi (TÜFE) artışından sonra, Merkez Bankası’nın önünde yepyeni bir senaryo belirdi. Bu rakamlar, özellikle son dönemde yüksek faiz politikası nedeniyle eleştirilerin odağında olan Merkez Bankası için hem bir fırsat hem de yeni bir belirsizlikler silsilesi yaratmış durumda.

Son dönemde, enflasyonla mücadele kapsamında uyguladığı sıkı para politikası ve yüksek faiz oranları nedeniyle “dayak yiyor” tabiriyle eleştirilen Merkez Bankası, şimdi iki temel seçenekle karşı karşıya. Bu durum, para politikası kurulu (PPK) toplantısı öncesinde piyasalardaki beklentileri ve tartışmaları iyice alevlendirmiş durumda.

Merkez Bankası’nın ilk seçeneği, 19 Haziran’da gerçekleşecek PPK toplantısında politika faizini mevcut seviyesinde tutarak, yüksek enflasyon ortamında eleştirilerin dozunu daha da artırmayı ve “hırpalanmayı” göze almaktır. Bu karar, enflasyonla mücadeledeki kararlılığın bir işareti olarak algılanabilir ancak ekonomik büyüme ve maliyetler üzerindeki baskıyı sürdürecektir. İkinci seçenek ise, “TÜİK gollük bir pas verdi, zaten sürekli gol kaçırıyorum diye eleştiriliyordum” düşüncesiyle, faiz oranlarında indirime giderek piyasaya ve hükümete olumlu bir sinyal vermektir. Bu hamle, kısa vadede ekonomik aktiviteyi canlandırma potansiyeli taşısa da, enflasyon beklentileri ve döviz kurları üzerinde yeni riskler oluşturabilir.

Ancak unutulmamalıdır ki, futbolda atılan her gol bir tarafı sevindirirken, diğer tarafın üzülmesine ve kayıplarına yol açar. Merkez Bankası’nın atacağı bu adımın da benzer sonuçları olacaktır. Faiz indirimi kararının ardından “sevinenler” (kredi kullanmak isteyenler, üretim maliyetleri düşecek işletmeler, hükümet) ve “üzülenler” (parasının değerini korumak isteyen tasarruf sahipleri, yabancı yatırımcılar) olacaktır. Özellikle “üzülenlerin” bu duruma nasıl bir tepki vereceği, ilerleyen dönemdeki piyasa dinamikleri açısından kritik bir bilinmezliği beraberinde getirmektedir.

Merkez Bankası Faiz Kararı: Politikada Yeni Bir Dönem mi Başlıyor?

Bu ara başlıkta yer alan ifade, faiz oranlarında kaçınılmaz bir indirimin olacağı anlamını taşıyor gibi görünse de, elbette durumun hassasiyetinin farkındayım. 19 Haziran’daki PPK toplantısına henüz iki haftadan fazla bir süre var. Türkiye gibi dinamik bir ekonomide, bu kadar kısa bir süre içinde dahi köprülerin altından çok sular akabilir, beklentiler ve piyasa koşulları hızla değişebilir. Dolayısıyla, “faiz nereye iner?” derken, bu soruyu mevcut koşullar ve TÜİK’in son verileri ışığında ele aldığımı belirtmek isterim.

Aslında faizin nereye ineceğini sorgularken, belki de daha temel bir soru olan “şu an fiilen uygulanan faiz hangi düzeyde bulunuyor?” sorusunu da sormak büyük önem taşıyor. Çünkü açıklanan politika faizi ile piyasanın fonlandığı fiili faiz oranı arasında önemli farklar bulunuyor.

Merkez Bankası’nın belirlediği ve haftalık repo ihale faizi olarak bilinen politika faizi, 20 Mart’tan 17 Nisan’daki olağan PPK toplantısına kadar yüzde 46 seviyesindeydi. 17 Nisan’da ise haftalık repo ihalelerine başlandı ve politika faizi yüzde 42,5’ten yüzde 46’ya çıkarıldı. Ancak bu artış, fiili bir faiz artışı olarak algılanmadı ya da öyle olduğu düşünülmedi. Bunun temel nedeni, Merkez Bankası’nın 17 Nisan’dan sonra piyasayı ağırlıklı olarak gecelik borç verme faiziyle fonlamış olmasıydı. Bu gecelik borç verme faizi ise yüzde 49 seviyesindeydi. Dolayısıyla, politika faizi kağıt üzerinde belirli bir seviyede olsa da, piyasanın maruz kaldığı gerçek fonlama maliyeti daha yüksekti.

Son altı günlük ortalama fonlama maliyetlerine bakıldığında bu durum daha da netleşiyor:

• 26 Mayıs: yüzde 48,94
• 27 ve 28 Mayıs: yüzde 48,97
• 29, 30 Mayıs ve 2 Haziran: yüzde 48,98

Görüldüğü üzere, Merkez Bankası’nın piyasayı fonladığı ortalama maliyet, politika faizinin oldukça üzerinde, yaklaşık yüzde 49 seviyelerinde seyretmiştir. Şimdi ara başlıktaki soruyu, bu fiili durum ışığında bir kez daha soralım:

“Merkez Bankası 19 Haziran’da politika faizini nereye indirir?“

Bu soruya yanıt verebilmek için, yukarıda detaylandırdığım “fiilen uygulanan” faiz oranının yaklaşık yüzde 49 olduğunu göz önünde bulundurmak şarttır. Eğer Merkez Bankası 19 Haziran’da “Politika faizini yüzde 46’dan (örneğin) yüzde 44’e çektim” şeklinde bir açıklama yaparsa, bu ne anlama gelecektir?

Bu durumda, halihazırda “göstermelik” hale gelmiş olan politika faizinin iki puan aşağı çekilmesinden sonra, “fiili faizin” de yüzde 49’dan yüzde 47’ye çekileceği anlamını mı çıkarmamız gerekecek? Muhtemelen evet. Ancak bu, piyasa için ne kadar şeffaf ve öngörülebilir bir durum yaratır, orası tartışmalıdır.

Politika Faizi mi, Fiili Fonlama Maliyeti mi: Anlamsız Bir Denkleme Doğru

Yüzde 46’lık politika faizi, yani haftalık repo ihale faizi, piyasanın fiilen yüzde 49 gibi daha yüksek bir oranla fonlandığı bir ortamda, adeta “göstermelik” bir hale gelmişse, bu orana bakarak para politikasını değerlendirmeye çalışmanın gerçek anlamda bir faydası kalmamıştır. Mevcut durum tam da budur. Bu durum, piyasa katılımcıları için bir belirsizlik yaratmakla kalmayıp, Merkez Bankası’nın politika sinyalizasyonunun etkinliğini de zayıflatmaktadır.

Dolayısıyla, para politikası taşlarının yeniden yerine oturması ve piyasanın hangi faiz oranıyla fonlanacağının net ve bilinir hale gelmesi büyük önem taşımaktadır. Bu şeffaflık, hem piyasa güvenini artıracak hem de ekonomik aktörlerin geleceğe yönelik beklentilerini daha sağlıklı oluşturmasına olanak tanıyacaktır.

Bu yüzden, 19 Haziran’daki PPK toplantısında faizin sadece birkaç puan aşağı çekilmesi, “Bakın işler iyiye gidiyor, artık faiz indirilmeye başlandı” gibi sığ bir algı yaratmaktan öteye pek geçmeyecektir. Zira piyasanın asıl baktığı, fonlama maliyetlerinin genel seviyesi ve Merkez Bankası’nın likidite yönetimi aracılarıdır. Kaldı ki, Merkez Bankası isterse, politika faiz oranını indirse bile piyasada parasal sıkılaştırmanın sürmesini başka yollarla pekala sağlayabilir. Örneğin, zorunlu karşılık oranlarını artırmak, seçici kredi sıkılaştırmasına gitmek veya likiditeyi daraltıcı diğer adımları atmak gibi çeşitli araçlara sahiptir. Yani faizin -eğer inerse- inmesi, “yüksek faiz kaynaklı tüm sorunların” geride kaldığı anlamına hiç mi hiç gelmez; sadece bir yüzeydeki değişimi yansıtabilir.

TÜİK’in Enflasyon Oranı: Merkez Bankası Bile Şaşkına Dönmüş Olmalı

Merkez Bankası Başkanı Fatih Karahan, yılın ikinci enflasyon raporunu açıklarken, mayıs ayı enflasyonunun nisandaki yüzde 3’lük gerçekleşmeye göre “biraz daha düşük” beklenmekte olduğunu ifade etmişti. Bu açıklama, piyasalarda mayıs enflasyonunun yüzde 2,5 civarında olacağı yönünde genel bir beklenti oluşturmuştu.

Bu ifadeden yola çıkarak, bu köşede daha önce kaleme aldığım yazıda “Yüzde 3’e göre biraz daha düşük, olsa olsa yüzde 2,5 dolayında bir oran olabilir” diye tahmin yürütmüştüm. Hatta, yüzde 2’ye kadar inebilecek bir oranın beklenmediğini, böyle bir orana “biraz daha düşük” değil, “epeyce düşük” denilmesi gerektiğini özellikle vurgulamıştım. Nitekim, birçok ekonomi yorumcusu ve analist de benzer görüşleri dile getirmişti. Kim bilebilirdi ki “biraz daha düşük” kavramıyla neredeyse yarı yarıya, yani yüzde 1,53 gibi bir oranın kastedildiğini!

Ya da belki de Merkez Bankası bile, TÜİK tarafından açıklanan böylesine düşük bir oranı hiç tahmin etmiyordu? Bu durum, Merkez Bankası’nın kendi beklentileri ile TÜİK’in açıkladığı gerçekler arasında dikkat çekici bir kopukluk olduğunu göstermez mi? Elbette, TÜİK’in veri açıklama öncesinde bu bilgiyi kimseyle paylaşmaması gerektiği ilkesi vardır. Ancak, özellikle para politikasını doğrudan etkileyen böylesine kritik verilerde, en azından Merkez Bankası gibi ana kurumların beklentilerinin bu denli ters köşeye yatırılmaması için bazı istisnaların veya daha güçlü bir koordinasyonun olması gerekmez miydi?

Pekala diyeceksiniz ki, “Merkez Bankası bundan şikayetçi midir ki?” Kuşkusuz, böylesine düşük bir enflasyon oranıyla Merkez Bankası’nın şikayetçi olması beklenmez; aksine, bu durum faiz indirimi için bir gerekçe sunması açısından olumlu karşılanabilir. Ancak şöyle bir düşünün, mayıs ayındaki enflasyon artışı beklenen gibi yüzde 2,5 değil de, tam tersine yüzde 4 civarında gerçekleşseydi, Merkez Bankası yine de “Ne yapalım, bizim tahminimiz tutmadı” şeklinde bir yaklaşım sergileyebilir ve bu durumu “hoş bir yanılgı” olarak değerlendirebilir miydi? Muhtemelen hayır. Bu durum, veri güvenilirliği ve kurumlar arası koordinasyonun önemini bir kez daha gözler önüne sermektedir.

Enflasyonsuz Enflasyon Yazısı: TÜFE ve Vatandaşın Hissedilen Enflasyon Farkı

Bugün 4 Haziran; TÜİK, mayıs ayının enflasyon verilerini dün açıkladı. Normal şartlarda bugünkü yazımın temel konusu, açıklanan bu oranları derinlemesine analiz etmek olmalıydı. Ancak ben bu kez farklı bir yaklaşım sergiledim. Elbette enflasyon verilerine değindim, ancak detaylı bir rakamsal analize girmeye gerek görmedim. Çünkü enflasyonun yapısal sorunlarıyla ilgili asıl detaylı analizim bu köşede dün yayımlanmıştı.

Daha önceki yazılarımda da sıkça belirttiğim gibi, Tüketici Fiyat Endeksi’ndeki (TÜFE) ağırlıklar ile yine TÜİK tarafından yapılan hanehalkı bütçe anketinin sonucunda belirlenen tüketim ağırlıkları arasında belirgin farklar bulunmaktadır. Söz konusu anketle belirlenen gerçek tüketim alışkanlıkları ve ağırlıkları ile TÜFE hesaplamalarında kullanılan sabit ağırlıkların birebir aynı olması elbette beklenmez. Ancak, bu farkın bu kadar açık ve belirgin olması, sağlıklı ve toplumun genelini yansıtan bir fiyat endeksi hesaplanamayacağının önemli bir işaretidir. Eğer tüketicinin günlük hayatta en çok harcama yaptığı kalemler, endeksteki ağırlıklarıyla orantılı değilse, resmi enflasyon ile vatandaşın “cebinde hissettiği” enflasyon arasında kaçınılmaz bir uçurum oluşur.

Yine dünkü yazımda da vurguladığım gibi; fiyatlar hiç eksiksiz toplansa, hesaplama yöntemleri şeffaf ve kuşkuya yer vermeyecek şekilde yapılsa bile, eğer tüketim sepetindeki ağırlıklar iyi belirlenmemişse ve güncel tüketim alışkanlıklarını yansıtmıyorsa, vatandaşın hissettiği gerçek enflasyon oranı resmi rakamlardan çok farklı çıkacaktır. Bir vatandaşın temel gıda ve kira harcamaları, endeksteki ortalama bir hanenin harcamalarından çok daha yüksek bir paya sahipse, genel TÜFE’deki düşüş o vatandaşın yaşam maliyetine aynı oranda yansımaz.

Kaldı ki, yine defalarca vurguladığım gibi, maaş ve ücret artışlarını belirlemede tüm Türkiye’deki “toplam” harcamanın değişimini ölçen ve bu yapısı itibarıyla aslında ülke geneli için doğru olan TÜFE’yi kullanmamak gerekiyor. TÜFE, makroekonomik analizler ve para politikası kararları için önemli bir gösterge olsa da, bireysel alım gücünü ve ücret ayarlamalarını doğrudan yansıtmakta yetersiz kalır.

Yapılması gereken, maaş ve ücretleri belirlemede kullanılmak üzere, farklı gelir gruplarının veya belirli demografik kesimlerin tüketim alışkanlıklarını daha iyi yansıtan, yeni ve özel bir endeks hesaplamaktır. Bu tür bir endeks, emeklilerin, asgari ücretlilerin veya belirli bölgelerdeki çalışanların gerçek yaşam maliyeti artışlarını daha doğru bir şekilde ölçecektir. Bu yapılmadığı takdirde, TÜİK ağzıyla kuş tutsa, yani TÜFE verileri tam anlamıyla bilimsel ve doğru hesaplansa bile, vatandaşın hissettiği enflasyon algısı ile resmi rakamlar arasındaki fark hep sürecek, bu da toplumsal güven ve refah algısında ciddi sorunlara yol açmaya devam edecektir. Türkiye ekonomisi için şeffaflık, güvenilirlik ve doğru politika adımları, bu tür yapısal sorunların çözümü için hayati önem taşımaktadır.

•    Bu makalede yer alan fikirler yazara aittir ve borsagundem.com.tr’nin editoryal politikasını yansıtmayabilir.

Kaynak: ekonomim.com